Bonjour à tous,
(Article actualisé le 25/11/2008)
Certains savent que je suis consultant eForex et concepteur de plateformes de brokerage, ce qui me vaut régulièrement de répondre à un grand nombre de questions. Les gens ont souvent du mal à comprendre comment est structuré ce marché. La multiplicité des brokers et la variété des Business Models mis en place par ces derniers est une véritable source de confusion lorsqu'il s'agit de choisir un intermédiaire. Cet article a pour but de présenter un panorama du eForex actuel. Ce tour d'horizon devrait vous permettre d'y voir plus clair et de sélectionner votre intermédiaire avec plus de discernement. Pour ce faire j'utiliserais un certains nombre de termes qui sont probablement étranger à certains lecteurs. Commençons par quelques définitions rapides :
- Liquidity Provider (ou LP) : Fournisseurs de liquidités qui peuvent être des sources primaires comme les banques ou des sources secondaires comme les ECN, MultibankPortal, etc ...
- Prime Broker (ou PB) : Banque jouant notamment le rôle de compensateur (les PBs offrent également de nombreux services de back office et de reporting)
- ECN : Electronic Communication Network, ce sont des places marchés qui, du point de vue front, fonctionnent pratiquement à l'identique de celles issues du monde Equity (NASDAQ)
Entrons maintenant dans le vif du sujet
Jusqu'à présent il y avait en fait cinq grandes catégories d'acteurs dans le eForex :
1- Les réseaux de contribution interbancaires (interdealer) : EBS, Reuters Dealing 3000
2- Les multibank portals : FXAll
3- Les places de marchés (ECN) : LavaFX, Currenex, Hotspot pour les professionnels mais aussi Interactive Broker et MBTrading pour le retail
4- Les purs brokers : FXCM en mode "No dealing desk" ou Squared Financial (direct to banks transparent)
5- Les market makers : pratiquement tous les autres, particulièrement 99% des brokers "Metatrader" ainsi que tous ceux qui proposent un spread Fixe (ces derniers ne peuvent être que market makers par nature)
Un sixième type d'acteur est apparu début 2007 dans le paysage eForex: FXMarketSpace (CME-Reuters).
Le premier modèle est le marché interbancaire proprement dit.
Les modèles 2 à 5 sont tous basés sur un schéma de PB. C'était jusqu'à présent le meilleurs modèle pour le eForex.
Le modèle FXMarketSpace viens donc bouleverser la donne puisqu'au delà de la négo basée ECN l'enjeux est en réalité de mettre en place une chambre de compensation pour le spot. Le succès dépend uniquement de l'adhésion des acteurs, difficile de dire qui l'emportera ou même si l'un des deux modèles l'emportera entre les PB et FXMarketSpace. De ce que j'observe pour le moment la notion de lien business historique entre les acteurs FX est importante, tout le monde se connait et un fond ou broker ne change pas de PB si facilement ... il y a une relation de confiance importante que ne prend pas en compte FXMarketSpace. De plus il y a un certain nombre d'autres considérations un peu complexes qu'il serait difficile d'expliquer ici.
Revenons au présent et à ce qui existe : les places de marchés, les brokers et market makers.
Les ECN
Les places de marchés sont basées sur la transparence, chaque contributeur y publie en permanence ses prix et peut taper dans la liquidité affichée. On y voit le market depth et les contributeurs sont anonymes. Lors d'une négo, l'ECN est rémunéré par commission. Dans certains cas le seul markup qui peut être appliqué a pour but d'éviter l'affichage de prix choice ou arbitrables incompatibles par nature avec le modèle ECN. Dès que les LP affichent un spread de 0.1 pip au moins, la transparence est totale. Si vous placez vos prix sur un ECN (en join the bid/offer ou pour réduire le spread par exemple), l'ensemble des autres acteurs vous voient, ils peuvent alors vous "taper" exactement comme sur un marché organisé.
Si vous êtes un particulier et que par conséquent vous n'avez pas de PB vous pouvez quand même accéder à des ECN de qualité : Interactive Broker et MB Trading ont montés chacun leur propre ECN, les spread sur IB sont fréquemment de 1 à 2 pips pour 20 Millions (a noter : lorsqu'on parle de spread sans en dire plus on parle toujours implicitement de la référence EURUSD). Les ECN de par leur transparence totale se rémunèrent par commission exprimée en dollar par million. Les commissions peuvent être fixes ou dépendre du volume mensuel. Ainsi les prix vont généralement de $10 à 20$ par million (USD).
L'ECN présente toutefois quelques défauts notables comme la publication des ordres limits dans le Market Depth qui peut ne pas être souhaité par certains clients (certains ECNs permettent toutefois de masquer les ordres). Mais la plus grande faiblesse des ECNs est une liquidité moindre comparée à certains systèmes de pur brokerage direct to bank (au moment de la révision de cet article - novembre 2008 - certains ECN ont beaucoup perdu en liquidité).
Les purs Brokers
Après les ECN viennent les purs brokers. Ces derniers affichent des prix transparents ou markupés, qui suivent toujours les prix de leurs LP. Ils se rémunèrent par commissions et/ou markup (ex : ajout d'un pips au best offer et retrait d'un pip au best bid de ses liquidity providers). La valeur ajoutée d'un pur broker par rapport à un ECN tient notamment dans la relation client et les services apportés. Vous aurez fréquemment une gamme d'outils supérieure, des conseils, analyses, signaux, abonnement à des systèmes de trading, comptes gérés, etc ... Les abonnements à des systèmes et comptes gérés peuvent être utiles en particulier dans un but de lissage du risque.
Il existe un type de broker, le "Direct To Bank", qui offre un service totalement transparent vis à vis des LPs. Il en affiche le détail et les montants disponibles comme le ferait un ECN mais avec une liquidité beaucoup plus importante (trois à quatre fois plus) mais surtout plus régulière et moins fragmentée. Là ou obtenir 50 millions one click en une seule position peut être difficile voire impossible sur un ECN, le broker "direct to bank" le permet. La raison est simple, elle tient au fait que les LPs connaissent le Broker et surtout son Prime Broker, ainsi la liquidité fournie au Broker est une liquidité sur mesure. Chaque LP sait à l'avance qui est la contrepartie (le PB du broker) tandis que sur un ECN la liquidité est ouverte à tous les participants, les banques ne savent pas à l'avance qui va taper et qui sera la contrepartie exacte du deal, elles contrôlent alors leur risque en fournissant moins de bandes de prix, des montants moins élevés et des prix moins serrés.
Les Market Makers
Les market makers enfin ne sont rien d'autres que des brokers un peu particuliers. Ils affichent le plus souvent des spreads fixes mais la principale différence avec les purs brokers est la non transparence des prix. Le market maker peut décider de coter en dehors des prix de ses LP à tout moment, c'est notamment le cas lors des annonces, certains brokers figent littéralement leurs prix alors que les banques bougent dans le même temps ... mais en raison des spread fixes garantis ceci est une chose normale. Il faut savoir que quand votre Broker vous propose 3 pips au moment d'un Non farm Payroll, pendant ce temps la moitié de ses LP cote des spreads de 10 ou 20 pips (voire plus de 70 parfois fin 2008). Le seul moyen pour lui d'ajuster son risque tout en conservant un spread fixe est de figer son prix ou au contraire de le décaler brutalement vers l'autre côté de la fourchette.
Les Market Makers sont probablement les types d'intermédiaires qui se sont le plus développés ces dernières années. Le spread Fixe et les stop garantis y sont pour beaucoup. Ces derniers ont trouvé une formule qui simplifie le Forex pour le client Retail, voire l'institutionnel qui veut faire un peu de FX sans que ce soit son activité principale. Un grand nombre de mythe sont apparus autour des MM, en particulier celui qui veut que ces derniers jouent systématiquement "contre les clients", ce qui implique que seuls les clients perdants peuvent faire vivre le MM. Cette phrase ne veut pas dire grand chose. En réalité le MM est comme le pur Broker, toujours contrepartie de ses clients. Vous ne traitez jamais directement avec les LP d'un Broker ou d'un Market Maker. Il prend une position face à vous puis se couvre ou non face à ses LP. Ceux qu'on appelle les MM qui "jouent contre les clients", sont ceux qui ne fonctionnent que par leur Book sans jamais se couvrir. Il est vrai qu'il existe un bon nombre de MM qui fonctionnent exclusivement comme ça ... (je précise tout de suite que je ne donnerais pas de nom même en private) ... mais c'est loin d'être une généralité.
Un MM gère toujours un book mais ne s'appuie normalement pas exclusivement dessus. Il prend un client en book pour de petits ordres ou pour un tas d'autres cas de figures que je n'expliquerais pas ici.
Donc en gros : un Market Maker est toujours contrepartie de ses clients, ces derniers ne pouvant pas traiter en direct avec les liquidity providers. Par conséquent vous avez toujours une position face à votre MM, donc dans son book vous êtes face à lui. Maintenant un MM qui ne couvre jamais son book doit nécessairement avoir des clients perdants pour vivre. Il peut faire des spreads très bas et 0 commissions puisqu'il ne paiera pas de deals de couverture face aux banques et qu'il n'a pas besoin d'appliquer un markup. Le markup sert à prendre un différentiel entre le bid banque et celui que vous faites au client, mais si vous ne couvrez pas, il a peu d'intérêt puisque vous ne chercher pas à gagner 1 pip par trade client mais à gagner tout ce que le client perd (en tant que contrepartie le MM a exactement la position inverse). Conclusion : Un spread trop faible avec zéro commission est suspect. Si vous gagnez de l'argent, le broker vous forcera à clôturer votre compte en créant des problèmes techniques pénibles. Si vous n'avez de toutes façons pas l'intention de gagner, alors un Market Maker avec un spread fixe de 2 pips sans commission sur toutes les paires peut parfaitement vous convenir ...
Vous constaterez qu'il existe aux US de nombreux MM avec des spreads supérieurs à 2 pips. Ces spreads étant très variables selon les paires. Prenons l'exemple du GBPJPY, GFT par exemple offre 8 pips sur cette paire, c'est normal et je suis content de les payer ... c'est une preuve de sérieux. Un broker qui en offre 2 ne m'intéresse pas car il lui est simplement impossible d'avoir en permanence de tels prix auprès des banques. Au mieux cette paire descend à 4 pips quand c'est calme, mais le spread change vite. Le broker qui offre 2 pips sur GBPJPY ne peut être qu'un broker "Book Only".
Conclusion
Le choix de votre intermédiaire dépend de vos objectifs et de vos propres souhaits.
Vous voulez les spreads les plus étroits : Regardez du côté des ECN et des purs Brokers (Ex : LavaFX ou Currenex pour les ECN pros, Interactive Brokers et MBTrading pour les ECN retails, Squared Financial pour le broker direct to bank pro). Pour fournir les spreads les plus étroits l'intermédiaire se paye en commissions.
Vous voulez des prix transparents avec des services en plus et surtout la garantie de ne jamais vous faire "sortir" si vous gagnez de l'argent : FXCM et GFT en No Dealing Desk ou Squared Financial. Les deux premiers se paient en Markup les prix suivent les banques avec plus ou moins quelques dixièmes voire un pip de chaque côté. Vous bénéficiez de tous les services du broker. Le troisième (Squared Financial) se rémunère selon le client en commissions, markup dynamiques ou post trade markup, il est orienté pros.
Vous souhaitez un maximum de garanties telles que le zero slippage et surtout le no debit balances : Tournez vous vers un Market Maker. Il se paie en Markup, offre des spreads fixes et garantis les stops en dehors des annonces (99% du temps). Lorsqu'il prend un slippage en dehors des périodes de chiffres (aucun algorithme n'est parfait, vu la complexité de certains modèles je peux le comprendre), les MM modifient sans problème les positions clients pour tenir leurs engagements de zero slippage (plusieurs clients de FXCM ont fait état de corrections du desk à postériori sans aucun soucis à l'époque ou ils étaient purs MM). Les meilleurs MM offrent des services très complets (voir DailyFX+ chez FXCM par exemple).
Evitez à tout prix les brokers "Book Only" (qui ne font que ce qu'on appelle du BBook, soit du Book non hedgé) : Ils offrent le plus souvent des spreads étroits sans commissions sur toutes les paires (ex : 2 pips sur GBPJPY). Ce n'est toutefois pas le principal critère car certains MM purs BBook se cachent également derrière des spreads plus conventionnels donc moins suspects. Par dessus tout ils se repèrent à l'absence de clients gagnants. Pour les identifier, demandez à 10 anciens clients gagnants d'un Market Maker si ce dernier leur a posé des problèmes techniques tels que cela les a forcés à transférer leur compte ailleurs.
En règle générale pour éviter les mauvaises surprises privilégiez les brokers et market makers ayant des clients professionnels.
J'espère que cet article aura pu vous aider à y voir un peu plus clair.
Quelques liens pour terminer :
AddictFX
Note
C'est mon métier, donc ma valeur ajoutée, en tant que consultant eForex d'imaginer et de bâtir les systèmes décrits dans cet article (plutôt pour du pur broker haut de gamme) excusez moi donc si je ne donne que les grandes lignes.
